El consejero delegado de Banco Sabadell, César González-Bueno y el director financiero de Banco Sabadell, Sergi Palavecino, en la presentación del el plan estratégico. Alberto Paredes / Europa Press

Banco Sabadell se pertrecha para afrontar la última batalla de la opa lanzada por BBVA y sus mejores armas son unos resultados récord en el primer semestre del año y un ambicioso plan estratégico, que unido al buen comportamiento de la entidad en bolsa y a unos dividendos millonarios, hacen que la oferta del banco vasco a los accionistas del catalán se quede “corta y desfasada”, y la operación corra el riesgo de fracasar, apuntan los analistas.

Sabadell acaba de cerrar el mejor semestre de su historia al obtener un beneficio de 975 millones de euros, un 23,3% más que en el mismo periodo del año anterior, y superando las expectativas del mercado. Estas cifras permiten a la entidad anticipar un incremento de la rentabilidad hasta el 16% en tres años y remunerar a sus accionistas con 6.300 millones en ese periodo.

Junto a sus cifras semestrales, el banco presidido por Josep Oliu, ha presentado esta semana su nuevo Plan Estratégico 2025-2027 con el que pretende convencer a los accionistas de la fortaleza de la entidad para que no acudan a la opa. El banco prevé obtener un beneficio por encima de los 1.600 millones en 2027 y pagar unos dividendos de 6.300 millones de euros en tres años. Ante esta carta de presentación, los analistas creen que a Sabadell le convendría más seguir en solitario que en compañía de BBVA: “Le iría mejor solo que con BBVA”.

Este es el caso de Antonio Castelo, analista de iBroker, para quien “los sólidos resultados y el ambicioso plan estratégico de Banco Sabadell inclinan la balanza a favor de la independencia, al menos bajo las condiciones actuales de la opa”. Considera que Sabadell está demostrando que tiene “la capacidad de generar un valor significativo para sus accionistas por sí solo”.

Filippo Alloatti, Head of Research for Financials–Credit de Federated Hermes, es de la misma opinión. Subraya que “Sabadell está defendiendo firmemente su independencia con sus nuevos objetivos para 2027 como parte de su capital market day, especialmente la distribución de capital para 2025-27 de 6.300 millones de euros, incluido un dividendo especial de 2.500 millones de euros procedente de la venta de TSB”.

Una oferta “insuficiente y desfasada”

La fortaleza de las cifras, los planes de futuro del banco catalán y su política de dividendos pueden desanimar a gran parte de su accionariado a acudir a la opa, y más si se tiene en cuenta que la oferta es “insuficiente y desfasada”, a los ojos del mercado. Consiste en una acción de BBVA a cambio de 5,3456 acciones del Sabadell más 0,70 euros en efectivo.

“Mantener la oferta tal cual sería casi garantizar su fracaso”, vaticina Castelo. Cree que tal como está planteada, parece “haber infravalorado” el potencial actual y futuro de Sabadell, y que tendría que ser “sustancialmente mejorada”, tanto en términos de valoración como en la inclusión de efectivo, para compensar a los accionistas del Sabadell por el valor que se espera generen en solitario y por los riesgos asociados a una fusión.

Asegura que ahora “la pelota está en el tejado de los accionistas, pero el consejo de administración de Sabadell, con sus cifras en mano, tiene una potente artillería para defender su visión”.

También Javier Cabrera, analista de XTB, sostiene que los resultados del banco catalán han supuesto “un golpe sobre la mesa” y que ha conseguido batir las expectativas del consenso de mercado en varias cifras clave y demostrado solidez ante las bajadas de tipos gracias al incremento del crédito.

“Aunque los resultados de BBVA sean buenos cuando se lancen, los accionistas de Sabadell estarán más anclados a seguir con sus acciones porque el deterioro ha sido menor a lo esperado. La operación perdió atractivo con el veto a la fusión por parte del Gobierno”, reconoce.

Los accionistas “no acudirán en mayoría a la opa”

En este escenario y si el banco vasco mantiene la oferta, las quinielas de los analistas apuntan a que la opa no saldrá adelante. “La mayoría de los accionistas de Banco Sabadell no acudirán a la opa bajo las condiciones actuales”, señala tajante Capelo.

En la misma línea se pronuncia Cabrera: “Pensamos que no acudirán porque ahora mismo hay prima negativa y existe el veto temporal a la fusión por parte del Gobierno. Por tanto, los incentivos para aceptar la opa son muy reducidos y los accionistas tendrían que esperar mínimo tres años para ver sus frutos. Además, Sabadell se está defendiendo bien con el incremento de la remuneración al accionista”.

La oferta de BBVA, que se lanzó antes de que se materializara la mejora en los resultados y perspectivas de la entidad catalana, ha quedado, en la práctica, “desfasada y en ‘descuento’ respecto al valor intrínseco y futuro del Sabadell en solitario. Los accionistas ven un futuro más rentable manteniendo sus acciones”, agrega el experto de iBroker.

Otra de las causas que pueden disuadir a los accionistas a apoyar la operación se deriva de la confianza en la gestión del equipo directivo de Banco Sabadell que ha logrado “una transformación notable y ha presentado un plan estratégico muy ambicioso y creíble”, apunta Castelo.

Unos dividendos muy ‘golosos’

Una de las principales razones para desanimar a los accionistas a aceptar el canje propuesto por BBVA es la remuneración que se ha comprometido repartirles Sabadell hasta 2027, 6.300 millones de euros, un incentivo muy poderoso para no acudir a la opa.

“Esto supera con creces lo que muchos accionistas podrían haber esperado en solitario y compite directamente con el valor percibido de la oferta de BBVA”, dice el experto de iBroker.

¿Cuánto tendría que mejorar la oferta para hacerla irresistible?

La operación se podría cerrar con éxito si BBVA mejora la oferta, cosa que por el momento no va a hacer, como han declarado sus directivos. Eso sí, la mejora tendría que ser sustancial para tener posibilidades reales de éxito. Una forma de hacerla más atractiva sería aumentando el precio por acción.

“Este sería el punto más obvio y crucial”, subraya Castelo. A su juicio, tendría que elevar significativamente la contraprestación por acción. Un incremento que llevara la valoración del Sabadell muy por encima de su precio actual de cotización, “que ya incorpora una prima de opa, y que pronto reflejará el ROTE y los planes de dividendo del Sabadell. No estamos hablando de un 5% o un 10%, sino de una mejora que hiciera la oferta verdaderamente irresistible”.

También debería incluir un componente en efectivo, reconoce, ya que la actual oferta es prácticamente íntegra en acciones de BBVA -la parte de liquidez que se ha incluido es para igualar el dividendo que ha ido pagando Sabadell-. Para muchos accionistas del Sabadell, especialmente los minoritarios, la inclusión de efectivo aumentaría el interés de acudir a la opa, ya que elimina la incertidumbre sobre la futura cotización de las acciones de BBVA y permite a los accionistas materializar una ganancia inmediata.

La nueva propuesta también tendría que reconocer el valor de la filial británica de Sabadell TSB, ya que, aunque su venta a Santander está en proceso, si no se completa antes de la opa, “BBVA debería valorar adecuadamente la filial británica dentro de su oferta o clarificar cómo se beneficiarían los accionistas del Sabadell de esta venta, independientemente de la operación”, propone Antonio Castelo.

Sostiene que también sería necesaria una mayor claridad sobre sinergias y estructura futura de la nueva entidad, ya que, aunque no es un factor de precio directo, una mayor transparencia y argumentos más convincentes sobre las sinergias reales y la estructura organizativa de la entidad resultante “podrían ayudar a convencer a los accionistas institucionales de los beneficios a largo plazo de la fusión”.

La mejora, en el aire

Aún cumpliendo todos estos requisitos, los analistas reconocen que BBVA no lo tiene fácil debido a que se enfrenta a un Sabadell fortalecido y con un plan muy atractivo para sus inversores.

Sobre si el banco vasco mejorará o no la oferta, Castelo cree que es muy posible que se vea forzado a hacerlo si quiere que prospere, porque si no lo hace la opa fracasaría. En caso de no salir adelante, “la entidad vasca se enfrentaría al coste de oportunidad de no haber adquirido un banco que considera estratégico para su crecimiento en España, así como al deterioro de su reputación por una operación fallida. Las sinergias potenciales que BBVA ha identificado solo se materializarán si la operación se cierra”.

Javier Cabrera no tiene claro que se produzca una mejora. “Creemos que es muy complicado. Aunque BBVA pueda hacerlo porque tiene un exceso de capital frente a sus requerimientos exigidos, la rentabilidad de la operación se reduciría considerablemente. Esto haría que el atractivo para BBVA fuera aún menor y el margen de seguridad ante cualquier evento sería muy reducido. Esta estrategia sería arriesgada para la entidad vasca, teniendo en cuenta que la banca se encuentra en un pico de ciclo y los múltiplos ya son muy elevados”.

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